國金證券(600109)發布研究報告稱，中美經濟預期差或再次走闊及中美貨幣政策由“背離”走向“趨同”，綜上兩點均將支撐人民幣匯率由弱轉強，在強化國內經濟復蘇預期的同時，也將帶來海外資金回流，盤活A股市場流動性，故對8月A股持樂觀態度。該行判斷下半年，隨著國內需求回升，經濟將有望進入到“被動去庫”階段，屆時，順周期將承接成長的大體量資金，真正的牛市開啟，消費風格將有望成為率先“跑出”的順周期方向。建議在當下市場區間震蕩時，就“逢低”左側布局消費底倉。
事件：央行引導個人住房貸款利率和首付比例下行，更好滿足居民剛性和改善性住房需求。重點：指導商業銀行依法有序調整存量個人住房貸款利率。
國金證券主要觀點如下：
【資料圖】
一、市場
從7月23日開始翻多A股，此前5中至7月中該行觀點持續偏謹慎。翻多的核心因子是：人民幣匯率貶值壓力緩解。背后邏輯有二：一是中美經濟預期差或再次走闊。最快2023Q3美國經濟實質性衰退或將開啟，通脹亦將加快回落，回首7月將可能是其貨幣政策首次轉向的“拐點”。事實上，美國制造業乏力，呈現趨勢性下降;消費需求開始走弱，尤其是居民資產、杠桿率及非循環貸款等代表消費能力的指標已經出現拐頭向下;疊加CPI擴散指數及粘性CPI回落，預計類似“80年代”里根時期，最快2023Q3美國通脹與經濟將可能共振回落——美國實際上已經進入了“主動去庫”的衰退期。反觀國內，經濟已觀察到“筑底”跡象。從制造業來看，用電量增速按季環比改善，企業利潤增速在凈利率改善及工業增加值的疊加影響下趨于修復;考慮到產能利用率已出現回暖跡象，意味著企業資產周轉率+凈利率回升，將有望進一步提振ROE水平。從消費端來看，二季度國內總需求(社零+進口成品)2年復合增速再次拐頭回升，主要因為消費能力(薪資&就業)改善，二季度薪資已經回升，就業有分化，但整體失業率下降，新增就業增速已經轉正，故更消費復蘇具備可持續性。
故，該行判斷中美經濟預期差有望再次走闊，對人民幣匯率企穩回升形成支撐。
二是中美貨幣政策由“背離”走向“趨同”。美聯儲“靜待觀察”的指引，相比此前表述已是明顯“偏鴿”。倘若后續更多數據表明：核心通脹將開始較為明顯的回落，預計美聯儲年內將不再加息。事實上，一方面，該行觀察到美國核心通脹已經趨于下降，不僅彈性及粘性CPI，而且占比最大的服務業亦開始回落，尤其是租金價格大概率下半年回落(滯后房價增速約1年);另一方面，利率期貨數據，顯示年內再次加息的概率均在30%以下，甚至2024H1已顯示出降息預期。意味著，7月美聯儲貨幣政策很可能已經實質性轉向。
綜上，兩點均將支撐人民幣匯率由弱轉強，在強化國內經濟復蘇預期的同時，也將帶來海外資金回流，盤活A股市場流動性。故該行對8月A股持樂觀態度。
近期不少投資朋友比較關心一個問題，政治局會議的催化下，是否牛市將來？該行認為，A股上升至“新臺階”仍需新動力(310328)去突破。要么，基本面驅動，要么“放水”流動性驅動。顯然，經濟/企業盈利數據雖然已經在改善路上，但其貢獻力仍未達到支撐市場顯著上漲的程度。比如，企業利潤增速雖在持續改善，但仍是-16%點多。
那么，水牛的概率有多少呢?雖然流動性受益于人民幣匯率企穩在邊際改善，但觀察幾個指標：(1)“M2%-社融%”的總水喉尚處于邊際收緊通道，(2)M1“活錢”偏低;(3)兩融杠桿資金總體偏弱，融資占成交量比重僅17%，尚未到達均值水平，故恐怕難以營造出“水牛”之勢(亦非政策意愿)。因此，該行在8月月報中是建議：不宜追高，樂觀但不冒進。3、 該行認為：真正的牛市還是醞釀，會把它放在第二部分會做進一步說明。
二、政策解讀結合《促消二十條舉措》及下調存量按揭貸款利率，談談影響：
剛才該行已經論述了當前消費能力已經出現改善跡象，驅動國內總需求再次拐頭向上，動力雖弱但持續性較強。展望下半年，消費仍是國內經濟復蘇的重要引擎，預計在《促消費二十條措施》影響下，一方面，消費供給端有望升級、加強建設，比如，城中村改造、物流配送下鄉、鄉村旅游、新興消費場景建設等，將有望推動2023H2國內薪資、就業加快改善;倘若地產政策再加碼，比如，存量按揭利率下調，降低居民杠桿，將可能加速消費能力恢復的進程。屆時，隨著消費能力及居民負債壓力減少，儲蓄率回落所釋放的需求動力將有望明顯增強。該行判斷下半年，隨著國內需求回升，經濟將有望進入到“被動去庫”階段，屆時，順周期將承接成長的大體量資金，真正的牛市開啟。如何“被動去庫”經濟加速復蘇周期開啟?該行可以重點關注一些核心指標：1、生產端：PPI企穩，跌幅收窄、產能利用率回升、M1&工業用電量加速改善;2、需求端：薪資、就業進一步改善，儲蓄增速明顯下降，CPI企穩。屆時，消費風格將有望成為率先“跑出”的順周期方向。因為，周期是滯后的，即便PPI回升，PPICAGR仍在下降，需要靜待主動補庫周期的開啟。
從政策落地來看，大宗消費和服務消費或為政策的重點發力對象，主要因其占個人消費性支出比重較高，短期政策發力效果或能較好展現。具體包括五個方面：一是房地產產業鏈，包括：住房消費、家具家電等;二是汽車產業鏈，尤其是汽車智能化驅動下，新能源汽車滲透率有望進一步上升，相關零部件企業亦將受益;三是服務消費：包括餐飲、旅游、文娛體育、健康服務等，社服、醫藥均將受益。同時，政策提出拓展農村消費和新型消費有利于突破擴大消費的瓶頸，實現消費規模不斷擴容和轉型升級。一方面，包括：除傳統的汽車、家電等下鄉外，也要開拓電商、旅游等產業下鄉。另一方面，新型消費場景建設，加快推進5G、人工智能推進，消費電子將大有可為。
三、配置
消費風格或切換為市場主線，建議在當下市場區間震蕩時，就“逢低”左側布局消費底倉，首選：汽車(智能汽車)、消費電子和醫藥(醫美);標配：白酒、輕工、社服、家電等。
就8月而言，成長風格大概率會持續性受益，結合成長與消費的邏輯，有兩個大方向比較確定：(1)一是“智能汽車/無人駕駛”大賽道的確定性機會，即受益于智能車的成本優化及滲透率提升(成長屬性)，后續亦將受益于可選消費需求回暖;(2)醫藥生物，不僅受益于國內消費需求回暖，亦將受益于美國利率中樞下行，有利于海外醫藥投資回升。
風險提示：1)國內經濟復蘇不及預期;2)美國通脹及貨幣緊縮超預期。
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