一盒格列寧，40000元or500元?
徐崢主演的《我不是藥神》已然落幕14個月，不過在由此片引發關于抗癌藥降價熱議的同時，很多人也感嘆于原研藥和仿制藥鴻溝般的價差。
通常而言，仿制藥分為化學仿制藥和生物類似藥兩種。由于生物藥的分子結構遠比化學藥復雜，研發成本也更高，導致后者與原研藥的價格差一般為70%，并沒有達到“驚掉下巴”的程度，這似乎為部分本土醫藥企業打開了一個高利潤空間。
7月8日向上海證券交易所科創板提交招股書的百奧泰生物制藥股份有限公司(下稱百奧泰)，就是一家主要從事創新藥和生物類似藥研發、生產的藥企。招股書顯示，該公司擬公開發行不超過6000萬股人民幣普通股(A 股)，計劃募集20億元資金，其中15.80億元都用于藥物研發項目，其余4.20億元則分別用于營銷網絡建設項目和補充營運資金。
由于百奧泰目前尚無藥品獲批，在2016年至2019年1—3月的三年一期(下稱報告期)處于持續的虧損狀態，所以其選擇了對營收沒有要求的第五套上市標準。雖然該公司的阿達木單抗生物類似藥BAT1406 提交藥物上市申請后已被納入優先審評，但有分析人士指出，即使成功獲批也存在價格天花板，該公司或將繼續處于虧損狀態。
據《投資時報》研究員了解，上述產品對標的是全球著名醫藥企業艾伯維(AbbVie)生產的針對風濕關節炎、強直脊柱炎類、斑塊銀屑病的修美樂(阿達木單抗注射液)。修美樂僅2018年的全球銷售額就達199.36億美元，占艾伯維當年總營收61%，且從2012年開始連續七年成為全球單一藥品年度銷售冠軍，但這一產品在中國市場的表現卻令人大跌眼鏡。由于單支售價接近7600元人民幣，且尚未納入全國醫保，修美樂在中國市場年銷售額低于1800萬元人民幣。
這難倒不是百奧泰的機會?
注意，基于修美樂的專利保護期到期，中國本土已有多達28家企業正進行其仿制藥申報，包括正大系醫藥上市旗艦、市值接近1400億港元的中國生物制藥(1177.HK)旗下子公司，及A股上市的海正藥業(600267.SH)。
值得注意的是，2011年正式入主百奧泰的實際控制人易賢忠家族并無醫藥行業背景。一般而言，股權激勵是一家產品技術依賴度較高企業的管理層穩定其研發技術團隊的常用手段。而在百奧泰報告期內已經制定或實施的股權激勵措施中，易賢忠本人得到的支付股份數量遠遠多于核心技術人員。
累計虧損達14.57億元
招股書顯示，百奧泰此次計劃采用第五套上市標準，該標準對于營業收入沒有設置門檻，但要求預計市值不低于40 億元，若是醫藥行業企業，則需至少有一項核心產品已獲準開展 II 期臨床試驗。
從百奧泰當前的研究進展來看，其滿足相關上市標準對于醫藥行業企業技術層面的要求。在21個主要在研產品中 ，1個產品已提交上市申請、4個產品處于Ⅲ期臨床研究階段、1個產品處于Ⅱ期臨床研究階段、4個產品處于Ⅰ期臨床研究階段。
但百奧泰目前尚沒有產品獲得上市銷售批準，因此并未因銷售藥品而產生任何收入，報告期內僅2016年和2017年分別獲得276.37萬元、200.89 萬元的偶發性技術轉讓收入。
與此同時，由于尚處于藥物研發階段，需要持續加大經費投入力度進行研發工作，前期開支巨大。數據顯示，報告期各期的研發費用分別達到1.32億元、2.37億元、5.42億元和1.74億元。
在無銷售收入和研發高投入的雙重夾擊下，百奧泰報告期內一直處于入不敷出的狀態，各期產生的虧損凈額分別為1.37億元、2.36億元、5.53億元和5.32億元，累計虧損達到14.57億元。
雖然連年虧損，但百奧泰賬上的貨幣資金余額卻持續增加，報告期各期分別為0.08億元、0.33億元、1.12億元和3.82億元。招股書稱主要是分別于2018年12月和2019 年3月收到股權融資款所致，金額分別為10億元和5億元。
由于資金來源主要為不需還本付息的股權融資，所以負債水平較低，且全部為非付息債務，不存在銀行借款等其他付息債務。2016年—2018年，百奧泰資產負債率(母公司)分別為 24.00%、43.85%和21.50%，而同行業可比公司均值則分別達到33.43%、50.77%和35.35%。
但《投資時報》研究員注意到，百奧泰非付息債務中包括大量關聯方拆借資金，報告期各期分別向七喜集團拆入資金4.86億元、1.25億元、11.04億元和1.64億元，理由是該公司目前處于研發階段，尚無產品銷售收入，融資渠道有限，因此七喜集團作為控股股東向百奧泰提供資金以支持公司研發。
查詢公開資料可知，易賢忠家族同時也是七喜集團控制人，并通過后者持有百奧泰45.187%股權，同時通過其他幾個家族投資機構間接持有24.13%股權，合計持有百奧泰69.311%股權。若成功上市，則稀釋至59.268%。
雖然招股書中稱，百奧泰在3月31日之前已全部償還前述關聯方拆借款項，但實際上只包括本金，這是因為與百奧泰七喜集團并未約定須支付資金占用費，所以，實際上從未支付利息。
百奧泰近四年部分財務數據
數據來源：百奧泰招股書
新藥獲批也是杯水車薪
作為一家生物制藥企業，百奧泰研發的每一個藥品都需經國家藥品監督管理局藥品審評中心(下稱CDE)批準才能進入市場。而截至招股說明書簽署日，百奧泰僅有阿達木單抗生物類似藥BAT1406一種產品提交了藥物上市申請。該申請于2018年8月17日正式獲得CDE受理，并被納入優先審評，招股書稱該藥品的預計上市時間為2019年底前。
據了解，BAT1406為百奧泰根據艾伯維公司的修美樂研發的阿達木單抗生物類似藥。修美樂2010年在國內上市后的獲批適應癥僅包括類風濕性關節炎、強直性脊柱炎及斑塊狀銀屑病三種。因為每位患者的年治療費達20萬元，2018年使用修美樂的中國患者不足5000人。
2017 年阿達木單抗原研藥的抗體序列專利在中國到期后，大量國內企業開始研發具有價格優勢的生物類似藥。截至2019年5月，中國已有15家藥企開展阿達木單抗生物類似藥臨床試驗，其中4家提交上市申請，3家已經開展Ⅲ期臨床試驗，8家仍處于Ⅱ期臨床試驗階段。此后，投入這一領域的企業又升至28家。
招股書強調，百奧泰是最先提交上市申請的公司，BAT1406有望成為中國首個修美樂生物類似藥。但目前中國對于首個上市的生物類似藥尚未設置市場保護期，因此首個獲批并不意味著具有額外的競爭優勢。
上交所對于BAT1406未來上市后的定價策略也進行了詢問。百奧泰在回復函中稱，生物類似藥的價格下調存在底線，目前的產品定價一般是原研藥物的70%，因為過低的產品價格將無法收回研發生產成本。
30%的降價或許在一定程度上能夠緩解患者支付壓力，但仍不能改變大部分國內患者用不起藥的現狀。百奧泰表示，該公司研發的藥物在考慮患者可及性的情況下將積極響應國家政策納入國家醫保目錄，而列入目錄的藥品在價格方面更具市場競爭力。
值得注意的是，國家醫保目錄會不定期根據治療需要、藥品使用頻率、療效及價格等因素進行調整，這意味著，即使BAT1406成功進入醫保目錄，也存在被調出的風險。畢竟與BAT1406處于醫保目錄同一通用名下的藥物目前已上市8種，而且還有大量競爭對手的在研藥物正處于臨床研究階段。
此外，隨著近年來國家藥價談判、醫保目錄調整、一致性評價和帶量采購等政策的相繼出臺，部分藥品的終端招標采購價格逐漸下降，有望成為百奧泰首個上市藥品的BAT1406可能面臨預期銷售收入下降的風險。再加上BAT1406獲批后因商業化而產生的銷售費用，以及其他在研藥物的研發資金投入，招股書稱百奧泰預計未來將繼續產生虧損。
百奧泰近四年研發費用投入情況
數據來源：百奧泰招股書
實控人成最大股權激勵對象
實際上，這并非易賢忠首次涉足資本市場。2004年其帶領七喜控股登陸深交所，但移動互聯網浪潮掀起的產業革命對以3C產品為主營產品的七喜控股產生了極大沖擊，上市十年期間的業績一路下滑。此時，剛從美股退市的分眾傳媒(002027.SZ)與七喜控股一拍即合，于2015年借殼七喜控股成功回歸A股，而易賢忠也在此次交易中賺得盆滿缽滿，并將剝離出的業務轉至七喜集團。
七喜集團官網顯示，其目前擁有 IT、地產、大健康三大業務板塊，并將大健康產業作為未來主要的產業發展方向，構建了七喜健康產業生態鏈，包括兩家制藥企業、三家醫療器械企業和三家醫療投資運營企業，此次擬登陸科創板的百奧泰是兩家制藥企業之一。
招股書顯示，身為實際控制人的易賢忠家族并無醫藥行業背景，而百奧泰原實際控制人LI SHENGFENG(李勝峰)則擁有微生物學專業博士學歷，在中美兩國的醫藥行業積累了超過25年的生物產業經驗，目前擔任百奧泰董事、總經理。上交所對于LI SHENGFENG(李勝峰)失去實際控制人地位對百奧泰日常運營、產品研發的影響曾進行詢問。
既然實際控制人不具備相關專業知識，那么公司的日常經營就要高度依賴核心技術人員的研發能力和技術水平。為了吸引、保留和激勵人才，百奧泰實施了股權激勵措施，報告期各期分別確認股權激勵費用0.22億元、0.17億元、0.07億元和3.52億元，累計確認股權激勵費用3.98億元。
據了解，百奧泰股份支付對象包括實際控制人之一的易賢忠，且4.4623%的股份支付比例在71位股權激勵對象中最高。而公司實際負責日常運營的核心技術人員LI SHENGFENG(李勝峰)卻并沒有出現在股份激勵名單中，其余四位核心技術人員雖然在名單中，但持股比例較低，YU JIN-CHEN(俞金泉)、吳曉云、湯偉佳、包財的持股比例分別僅為0.3788%、0.0587%、0.0473%和0.0358%。
