有A股“醫(yī)藥電商”領(lǐng)域獨(dú)角獸之稱的藥易購(gòu)，一上市便受到了資本市場(chǎng)的熱切關(guān)注，短短數(shù)日里股價(jià)暴漲數(shù)倍，而公司基本面的表現(xiàn)則相對(duì)平平，其規(guī)模上的劣勢(shì)不容忽視 。
在美股散戶抱團(tuán)大戰(zhàn)機(jī)構(gòu)事件的影響下，A股市場(chǎng)也不甘示弱，資金把聚光燈打在了無(wú)漲跌幅限制的C字頭股票身上。作為注冊(cè)制下的次新股，四川合縱藥易購(gòu)醫(yī)藥股份有限公司(下稱“藥易購(gòu)”，300937.SZ)在短短幾日里上演了“過(guò)山車”般的行情。
1月27日，聚焦“院外市場(chǎng)”的藥易購(gòu)以12.25元/股的發(fā)行價(jià)格登陸創(chuàng)業(yè)板，上市首日開(kāi)盤價(jià)不到37元/股，卻在短短數(shù)日里創(chuàng)下150元/股新高，單日振幅最高達(dá)268%，堪稱A股市場(chǎng)最牛次新股。
由于新股上市前5個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅限制，1月27日至2月2日期間，藥易購(gòu)分別收漲了226.04%、20.18%、89.58%、32.75%，4個(gè)交易日累計(jì)大漲886.12%;不過(guò)2月2日，藥易購(gòu)以77.06元/股報(bào)收，大跌36.21%。
可以說(shuō)，相比于其所處的醫(yī)藥流通板塊，市場(chǎng)對(duì)藥易購(gòu)給出了很高的估值。截至2月4日，藥易購(gòu)動(dòng)態(tài)市盈率高達(dá)204.66倍，而與公司商業(yè)模式相近的九州通(600998.SH)的動(dòng)態(tài)市盈率僅為11.84倍。
在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，藥易購(gòu)這波大漲一是游戲驛站等美股無(wú)漲跌幅的暴漲暴跌刺激了場(chǎng)內(nèi)投資者的情緒;二是“兩票制”、“帶量采購(gòu)”等行業(yè)政策實(shí)施給院外流通行業(yè)帶來(lái)了新的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì);三是由于藥易購(gòu)業(yè)務(wù)帶有較重的互聯(lián)網(wǎng)屬性，資產(chǎn)較輕，利潤(rùn)想象空間也更大。
電商模式存隱患
據(jù)悉，藥易購(gòu)成立于2007年，是一家專注于“院外市場(chǎng)”醫(yī)藥流通的綜合服務(wù)商，市場(chǎng)主要集中在四川省，根據(jù)銷售方式的不同,該公司的業(yè)務(wù)可分為傳統(tǒng)業(yè)務(wù)模式和醫(yī)藥電商業(yè)務(wù)模式。
從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，終端純銷和商業(yè)分銷仍為公司的主要收入來(lái)源。其中終端純銷業(yè)務(wù)板塊增長(zhǎng)最為迅猛，從2017年的6.56億元增長(zhǎng)到了2019年的13.07億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)41.21%，營(yíng)收占比也從2017年的41.32%提升到了2019年的57.11%。
《投資者網(wǎng)》梳理發(fā)現(xiàn)，藥易購(gòu)終端純銷收入上漲主要源于其電商業(yè)務(wù)。據(jù)了解，藥易購(gòu)于2014年引入互聯(lián)網(wǎng)及大數(shù)據(jù)技術(shù)，“合縱藥易購(gòu)”垂直電商平臺(tái)應(yīng)運(yùn)誕生。招股書(shū)顯示，該平臺(tái)注冊(cè)用戶超過(guò)7.1萬(wàn)家，其中產(chǎn)生交易的客戶數(shù)量超過(guò)5.4萬(wàn)家。
2017年至2019年，藥易購(gòu)?fù)ㄟ^(guò)電商模式分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.28億元、7.12億元和9.76億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)51.02%，保持持續(xù)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)。2020年1-6月，公司醫(yī)藥電商業(yè)務(wù)收入達(dá)5.62億元，較上年同期大幅增長(zhǎng)40.4%，占終端純銷業(yè)務(wù)比超70%。
不過(guò)《投資者網(wǎng)》梳理發(fā)現(xiàn)，鑒于該領(lǐng)域存在的巨大市場(chǎng)空間，各大互聯(lián)網(wǎng)巨頭、醫(yī)藥制造企業(yè)、第三方物流企業(yè)等均在積極拓展電商業(yè)務(wù)。除了省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，未來(lái)在全國(guó)市場(chǎng)，藥易購(gòu)或?qū)⒚媾R京東健康、九州通(600998.SH)、國(guó)藥股份(600511.SH)、上海醫(yī)藥(601607.SH)等巨頭的競(jìng)爭(zhēng)。
有觀點(diǎn)認(rèn)為，藥易購(gòu)的電商模式雖然在省內(nèi)有明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，其電商業(yè)務(wù)領(lǐng)先對(duì)手3-4年，不過(guò)與一些全國(guó)布局的頭部玩家及快速拓展的新興醫(yī)藥電商比拼,仍有不小壓力。
從規(guī)模來(lái)看，與藥易購(gòu)業(yè)務(wù)構(gòu)成接近的九州通相比，藥易購(gòu)2019年?duì)I收(22.89億元)不到九州通營(yíng)收(995億元)的3%。此外，九州通已建立起全國(guó)性的銷售網(wǎng)絡(luò)以及自主研發(fā)的物流倉(cāng)儲(chǔ)系統(tǒng)，而藥易購(gòu)80%的業(yè)務(wù)仍蟄伏于四川省內(nèi)，且沒(méi)有龐大的物流配送體系。
從擴(kuò)張速度來(lái)看，藥易購(gòu)曾在2018年通過(guò)收購(gòu)和與當(dāng)?shù)刭Y源合作的形式設(shè)立過(guò)控股公司拓展了河南市場(chǎng)，不過(guò)結(jié)果不盡如人意。而其招股書(shū)中對(duì)標(biāo)的新興互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥公司湖北小藥藥則依靠風(fēng)險(xiǎn)資本快速擴(kuò)張，在較短時(shí)間內(nèi)全面鋪開(kāi)至20多個(gè)省份。
值得一提的是，這種電商模式實(shí)則存在隱患。據(jù)了解，2016年至2019年，藥易購(gòu)曾三次因銷售劣藥被監(jiān)管機(jī)構(gòu)分別處以4270.65元、1200元、1480元的行政處罰，且多家供應(yīng)商都曾因產(chǎn)品質(zhì)量出現(xiàn)問(wèn)題而登上“黑名單”。
主業(yè)“造血”難
近年來(lái)，藥易購(gòu)的營(yíng)收規(guī)模雖然較大，但其業(yè)務(wù)毛利率卻不高。2017年至2020年前三季度，公司的營(yíng)業(yè)收入分別為15.87億元、20.24億元、22.89億元、20.24億元;而貢獻(xiàn)了95%以上毛利潤(rùn)的主業(yè)毛利率近幾年均不及10%。
事實(shí)上，整個(gè)醫(yī)藥流通行業(yè)的利潤(rùn)都很薄。2017年至2020年上半年，藥易購(gòu)來(lái)自終端銷售的毛利率分別為9.05%、8.56%、9.11%和8.07%，還略高于行業(yè)水平。不過(guò)，其來(lái)自該業(yè)務(wù)的毛利潤(rùn)持續(xù)上升，2017-2019年度年均復(fù)合增長(zhǎng)率28.92%，對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利額的貢獻(xiàn)也從42.49%提升至50.34%，2020年上半年進(jìn)一步提升至58.65%，為6706.15萬(wàn)元。
值得一提的是，這個(gè)盈利水平還包括了較高的采購(gòu)返利。招股書(shū)顯示，2017年至2020年上半年，公司的采購(gòu)返利金額較大且增長(zhǎng)快速，同時(shí)還高于同行，采購(gòu)返利占主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的比例分別為40.87%、48.15%、56.88%，對(duì)此，發(fā)審委曾要求公司說(shuō)明返利比例高于同行的商業(yè)合理性。
對(duì)此，藥易購(gòu)表示，公司整體采購(gòu)返利比例持續(xù)提升，反應(yīng)出公司銷售能力增強(qiáng)對(duì)上游供應(yīng)商議價(jià)能力的提升;同行業(yè)可比公司/掛牌公司均未在其公開(kāi)材料中披露采購(gòu)返利金額及其占采購(gòu)金額和主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利額的比重。
相比之下，對(duì)公司毛利潤(rùn)貢獻(xiàn)最小的醫(yī)藥零售業(yè)務(wù)毛利率反而最高，2017年至2020年上半年分別為26.74%、32.79%、34.15%和36.31%。值得一提的是，公司醫(yī)藥零售業(yè)務(wù)規(guī)模尚小，在兩三千萬(wàn)左右的水平，其2019年毛利額從2018年的790萬(wàn)元跌至721萬(wàn)元，藥易購(gòu)解釋稱“最近一年因門店數(shù)量縮減而小幅下滑”。
除了毛利率水平較低，藥易購(gòu)的銷售凈利率也表現(xiàn)遜色，2017年至2020年前三季度分別為2.81%、2.79%、2.72%、1.5%，持續(xù)下滑。不僅如此，近年來(lái)公司的凈現(xiàn)比和收現(xiàn)比也長(zhǎng)期小于1，或也意味著其盈利質(zhì)量較低。
對(duì)于上述問(wèn)題，《投資者網(wǎng)》向藥易購(gòu)求證，但公司并未回復(fù)。不過(guò)不可否認(rèn)的是，無(wú)論是市占率還是營(yíng)收方面，藥易購(gòu)都已經(jīng)取得了一定成績(jī)。但面對(duì)日趨激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，缺乏更廣泛的市場(chǎng)區(qū)域且沒(méi)有“大樹(shù)”可靠的藥易購(gòu)無(wú)疑將面臨巨大的發(fā)展壓力，未來(lái)將如何提升自身在市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)?《投資者網(wǎng)》即將持續(xù)關(guān)注。(周淼)
